lördag 19 januari 2013

Analys av Malmbergs Elektriska


Efter förslag från en läsare kommer här en genomgång av Malmbergs Elektriska utifrån mina s.k. ratingkriterier.

Det nya i denna analys är att jag redan i detta tidiga skede gjort en notering längst ner angående min syn på en rimlig värdering. Något jag nu provar för att se om det kan tillföra någonting. En risk är dock att man blir "låst" vid denna siffra/kurs.





Malmbergs Elektriska ursprung härleds till 1916 då man startade upp verksamheten som elinstallatör. 1981 tog dock Jan Folke över bolaget och affärsinriktningen blev istället import, grossistförsäljning och distribution av elmateriel. 

65% av försäljningen går till byggbranschen, 5% till industrin och 30% till övriga, främst GDS-marknaden (gör-det-själv). Geografiskt sett så står Sverige för ca 55% av omsättningen, Norge ca 28%, Danmark 11%, Finland 6% och England ca 2%.


Large, mid eller motsvarande på någon av de nordiska börserna alternativt NYSE.

Malmbergs Elektriska är noterat på small cap-listan. 


Ägare

Jan Folke med familj äger 45,7% av aktierna och kontrollerar via A-aktier 71,4% av rösterna. Jan är tillika VD i bolaget. 


Ger bolaget och förväntas det ge utdelningar?


Ja utdelningar ges ej. Dock blev det inga för verksamhetsåret 2008. Senast före det utdelningen ställdes in var 1998.

Sett till de senaste 5 åren har en utdelning om 1,60 kr/aktie getts i medel. Det motsvarar det uppskattade fria kassaflödet under samma period (1,61 kr/aktie).



Finns betydande risk för att bolagets verksamhet starkt påverkas av externa faktorer så som råvarupriser, ränteändringar, politiska beslut och börssvängningar?

Liksom 2001 var 2009 och 2010 tuffa för bolaget. Man är helt klart konjunkturkänslig. Rörelsemarginalerna halverades i spåren av Finanskrisen och pendlade runt och strax över 5% att jämföra med ca 10% innan. 2011 blev dock ett exceptionellt bra år då rörelsemarginalen kom upp i 14,1%. 5-års medel för rörelsemarginalen (inklusive mycket dåliga som mycket bra år) hamnar därmed på 8,8%. 

Som synes av affärsområdena beskrivna ovan är man mycket beroende av byggbranschen som i sin tur är konjunkturberoende. Detta specifika kriterium är dock inte ämnat att straffa vanligt konjunkturberoende så Malmbergs klarar kriteriet. Dock, liksom i andras fall där vinsttappen varit stort p.g.a. konjunktursvängningar, kommer en brasklapp tilldelas längre ned. 





Är bolaget beroende av innovativ produktutveckling?

Nej, man importerar och distribuerar elartiklar. Bolaget klarar kriteriet.



Visad förmåga att gå med vinst genom hög och lågkonjunktur, eller i alla fall visad förmåga att ge utdelningar under dylika perioder


Ja man går med vinst. Även under IT-kraschen och Finanskrisen gick man med vinst även om vinsterna föll kraftigt. För verksamhetsåret 2008 ställde man dock in utdelningen. Man slog helt enkelt till "bromsen" i det osäkra läge som då bedömdes råda. 

Vinsten som 5-års medel ligger på 4,10 kr/aktie. För 2011 var den 6,73 kr/aktie. Bedömningen blir att man klarar gå med vinst genom bra som dåliga tider.

.



Räntebärande skulder lägre än eget kapital

Debt/Equity ligger på 0,45 (Q3 2012) Eget kapital är på 189 miljoner kr. Andelen räntebärande skulder ligger på 43 miljoner kr.




Tillgångssidan består i huvudsak av varulager, materiella anläggningstillgångar, kassa och kundfordringar.Som synes en stark balansräkning. Bolaget klarar kriteriet.






Avkastnings- och tillväxtskrav


ROE 5-års medel ligger på 15,5% Eget kapital är på 29,84 kr/aktie (Q3 2012) d.v.s. något mindre än vid bokslutet 2011 (32,52 kr/aktie).

Uppbyggnaden av det egna kapitalet har varit ganska stabil. På 7 år har det växt med drygt 50%. Det motsvarar ungefär en tillväxtstakt på ca 5%/år.

Direktavkastningen är just nu på 5,9% (baserat på 2011 års 3 kr i utdelning och nuvarande kurs om 51 kr).  Utdelningarna har varierat över åren så svårt att säga någon tydlig trendriktning. De följer helt enkelt vinstutvecklingen, vilket också varierar.  Bolaget anses klara kriteriet.


Ledningen

Jan Folke är både störste ägare liksom VD. Styrelseordförande är Björn Ogard. Två av Jan Folkes barn sitter också i styrelsen, Pernilla och Johan Folke. Jag har inte funnit någon anledning att misstro ledningen.




Information tillgängligt

Ja det är tillfredsställande. Därtill så är det ju ingen "tjusning" med branschen som föranleder massa "brus" som gör det svårare att bidra sin egen uppfattning.



Marknadsmakt och marknadssituation

Som grossist anser jag man har en ibland besvärlig situation. Speciellt i svårare tider. Bolaget har dock lyckats parera dessa bra ändå. Någon s.k. "moat" kan jag dock inte påstå att jag upptäckt. Bolaget ser välskött ut men jag har svårt att peka på vilka konkurrensfördelarna skulle vara. 

Kortfattat så är min sammantagna bedömning att bolaget kommer kunna klara sig bra i goda konjunkturlägen samtidigt som man har förmågan att "övervintra" de dåliga.

Jag kommer dock inte låta bolaget klara detta kriteriet.



Etiska aspekter

Ja, elartiklar är ok.


Brasklapp

Känslighet för konjunkturutvecklingen i och med beroendet av bl.a. byggbranschen gör att jag finner anledning till att infoga en brasklapp.


Malmbergs Elektriska får godkänt på 10 kriterier av 12, men med en brasklapp. Detta leder då till ratingen: B.


Slutsats

Med ratingen A så är min syn på Malmbergs Elektriska tämligen neutral. Detta är ett bolag som kan lämpa sig att följa lite närmare. Man bör dock vara medveten om dess konjunkturkänslighet.





Noteringar kring nuvarande värdering

Malmbergs Elektriska kurs 19/1 2013: 51 kr (Topp 3 år ca 59 kr, botten ca 36 kr)


PE TTM (Q3 12) 9,6
PE (2011) 7,6
PE3 13,7

Direktavkastning (baserat på 2011 års utdelning) 5,9% 


  
Noteringar kring min syn på vad som är en rimlig värdering

Baserat på hur man lyckas avkasta på eget kapital (ca 15%) samt vad min bedömning av normaliserade vinster (ca 4,10 kr/aktie) över en konjunkturcykel synes vara i relation till förväntad tillväxt (ca 5% exkl. utdelningar). 

ca 45 kr (+/- 5%)


Vad är din syn på Malmbergs Elektriska?

14 kommentarer:

  1. Hej,
    Hur kommer du fram till 45 kr? Då tänkt vad räknar du med för PE tal som du tar hänsyn till normala vinst om 4,1? Multipelexpansion eller inte?

    Tack för en mycket trevlig blogg! Mvh Fredrik

    SvaraRadera
  2. Tack Fredrik och tack för frågan.

    4,10 kr/aktie är den genomsnittliga vinsten de senaste 5-åren. Den perioden anser jag är ok att ha som utgångspunkt när man tänker vad som kan anses "normalt" eftersom det för de flesta bolag innehåller både väldigt bra som dåliga år.

    Jag använder sedan en av två olika multiplar på vinsten (egentligen 3 men den tredje är lite "special case") x 11 eller x15. x11 är till bolag med måttlig tillväxt (Malmbergs m.fl. som ligger runt 5%). x15 till de som uppvisat väldigt god (Beijer Alma m.fl. som ligger runt 10% tillväxt). Då får man fram en värdering utifrån vinsten. Den brukar jag sedan triangulera genom att titta på något annat t.ex. ROE i detta fallet.

    Special cases är t.ex. HM, Axfood som kan få kvalitetspremium enligt mig eller bolag som inte lämpar sig för vinstmultiplar som t.ex. Kinnevik, Berkshire Hatwhay m.fl.

    Rimligt eller inte? Vad tycker du?

    Jag upplever det var ganska ok värderat på detta sätt. Tanken är ju att undvika att betala för "dyrt". Relativ värdering till branschkollegor anser jag inte säger mycket. Vad är det som säger att inte hela branschen är över/undervärderad?

    Störst risk, tror jag, löper man i exempel när man tycker en premiumvärdering bör medges eller vid s.k. value traps.

    SvaraRadera
  3. Trevligt inlägg Spartacus! Jag har en bit Malmbergs i portföljen och gillar bolaget, köpte dock in mig runt 43 och i dagsläget skulle jag inte öka.

    Relativt stabil verksamhet med en stark huvudägare. Eftersom bolaget har ett högt FCF känns detta betryggande, historiskt sett har det mesta delats ut genom extrautdelningar om bolaget byggt upp en stor kassa. Trevligt också att Jan Folke varit med i ~30(?) år och Malmbergs är lite utav hans "livsverk", förutom ekonomiska intressen bör han vara emotionellt bunden till bolaget.

    En liten sak angående när du räknar på genomsnittsvinsten de senaste fem åren. Påverkar kanske inte särskilt mycket, men visar ett något lägre genomsnittsresultat pga att bolagsskatten sänktes 2009.

    Håller med om att man nog får förvänta sig en låg tillväxttakt i framtiden, gör det nog extra viktigt att komma in på rimliga nivåer om bolaget ska ha en plats i portföljen.

    Bra analys! :)

    SvaraRadera
  4. Känns som att du har missat att ta med avtalet för hela Europa fr o m 2013 med tysk byggvaruhandel (troligen Hornbach) och logistikavtalet med Philips.

    Det första avser lampor har jag fått reda på och på dessa har Malmbergs en bruttomarginal på 40 % (!). För logistikavtalet med Philips lär marginalerna vara klar lägre, gissningsvis 10-15 %.

    När jag räknar på 2013 och dessutom tar den sänkta bolagsskatten för Sverige-delen och en härligt låg USD-kurs i beaktande landar jag på en vinst 2013 på över 6 kr/aktie efter skatt även om installationsmarknaden försämras. Det är inte omöjligt att kursen går upp 50 % i år (i ett mycket positivt scenario) när marknaden inser detta. Då har jag ändå inte räknat med 7 % utdelning.

    Ett annat sätt att se på det är att Malmbergs lägsta nivå har höjts med ca 15 kr/aktie p g a de nya avtalen och att framtida dippar inte blir till 40 kr utan 55 kr.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det stämmer att jag är väldigt "baktung" dvs tittar mycket i backspegeln när jag kollar av ett bolag gentemot kriterierna. Kriterierna är i första hand avsedda för att bedöma risken och/eller lämplig portföljexponering. Inte eventuell "uppsida" i kursen.

      Det är därför en sådan udda punkt som "information tillgängligt" är med. Det ska bl.a. skydda från bolag på andra sidan jorden, med produkter som jag aldrig lär få se annat än på bild, bokföring jag inte förstår och från ledningar som har en helt annan agenda. Där kan det också lämpa sig att nämna om man riskerar "information overload" d.v.s. det går inte en dag förrän nya rubriker kring bolaget genereras om än det ena eller än det andra. Det kan vara svårt att filtrera och agera rationellt då.

      Radera
  5. Hej hur räknar du ut PE TTM?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Hej!

      Vinsten för Q4 2011 var 2,81 kr/aktie. För perioden Q1-3 2012 var den 2,50 kr/aktie. 2,81+2,50= 5,31 kr/aktie. Kurs 51 kr vid analystillfället 51/5,31 = 9,6.


      Radera
  6. Mycket fint välskött bolag. Skulle dock aldrig våga köpa nu när dom har rekordtider i lönsamhet och omsättning, hellre då under 2008 eller nästa lågkonjuktur.
    Ett bolag som flyger under radarn, bedömer inte heller några särskilda konkurrensfördelar men allting verkar ovanligt välskött.

    SvaraRadera
  7. Rekordtider har de väl inte nu? Tvärtom har ju känslan varit att de var på väg ner, men det tycker jag har ändrat sig p g a en massa anledningar.

    SvaraRadera
  8. Tack för analysen Spartacus: Tillbakablick. Idag handlas Malmbergs Elektriska till 162 Kr. Rätt eller fel spelar ingen roll. Så blev den kortsiktiga framtiden. Jag gör en analys utifrån mitt perspektiv och ser var jag hamnar.

    Allt gott
    /DanielWikstrom

    SvaraRadera
    Svar
    1. Hade man sett in i framtiden hade man fyllt portföljen av välskötta mindre bolag. Själv avstod jag Malmberg men köpte Nolato som jag tyckte var lättare att räkna hem. Man kan inte springa på alla bollar. :)

      Radera
    2. Helt rätt! Man måste välja och ska göra det på sina egna analyser. Ibland går det upp och ibland går det ner. Viktigaste är nog att man följer den strategi man valt. Själv är jag glad att du gjort en analys så jag har något att jämföra med. Själv äger jag en del Malmbergs men har inte gjort någon analys ännu. Kommer dock snart.
      Allt gott
      /DanielWikstrom

      Radera
    3. Jag läser gärna dina tankar kring Malmbergs sen. :)

      Radera